我们该为以太坊现货ETF被拒做好准备？SEC可能驳回的三大理由

以太坊自从上周坎昆升级后，币价已经下滑 10%、分析师近期也逐渐降低了对现货以太坊 ETF 批准的预期，ETH 是否会进一步下跌？本文源自 BloFin 所著文章，由 Foresight News 编译及撰稿。

 

与现货比特币 ETF 相比，PoS 机制、价格操纵风险和证券化风险的负面影响显著降低了现货以太坊 ETF 获批的概率。然而，不过以太坊 ETF 获批与否，最终都不会影响 ETH 价格的突破性增长。

只是随著其他竞争对手的崛起，以太坊的市场份额可能将难以进一步扩大。

ETH 证券化风险

许多投资者认为，在现货比特币 ETF 获批之后，现货以太坊 ETF 的获批「只是时间问题」。此前部分分析师认为由于贝莱德（BlackRock）是现货以太坊 ETF 的申请者之一，因此现货以太坊 ETF 的获批可能性甚至可以达到 80%。

然而随著更多细节的披露，分析师们逐渐降低了对现货以太坊 ETF 的预期。

SEC 未松口以太坊是否为证券

分析师的担忧并非空穴来风。尽管去年以太坊期货 ETF 获得批准，但随著现货比特币 ETF 的上市，美国证券交易委员会（SEC）主席似乎已经找到了稽核加密货币现货 ETF 的标准 —— 没有证券属性或成为证券风险的「商品代币」。

毫无疑问，比特币是美 SEC 眼中的「黄金标准」之一：

・比特币与矿产黄金类似，储备有限、不可再生，且获取需要特定成本；

・比特币网路稳定成熟，共识机制升级等因素不会在可预见未来引起重大变化，就像小麦不会变成玉米一样；

・未曾经历过 ICO（首次代币发行）或任何形式的融资，其市场逐渐由使用者之间的买卖交易形成，而芝加哥牛羊和谷物市场的形成是建立芝加哥商品交易所（CME）的主要原因之一，这也是一个经典案例；

・持币者数量庞大且分散，价格操纵风险相对较低。

然而，对于以太坊而言，似乎并未完全满足这些标准。

虽然以太坊 2.0 引入的新机制及其后续升级将使 ETH 呈现通缩趋势，即减少其市场流通总量，然而 ETH 在 PoS 机制下会不断增发，理论上的总量没有上限，并且其「通膨」和「通缩」与自身的网路活跃度息息相关。

譬如当以太坊网路活跃度较低时（例如 2023 年 7 月），ETH 的「通膨」就曾再次出现。

有人类比解释以太坊为「可再生的数位商品」，类似于玉米和大豆等可再生的农产品，强调其可以在数位空间里「种植」和「收获」，并将 PoS 机制被比喻成播种 —— 持有 32 枚 ETH 就相当于拥有「种子」，可以参与抵押挖矿并获得收益。

然而，持有农作物并不会带来投票权，而 ETH 持有者在 PoS 机制下却可以投票，持有量越多，投票权就越大，对以太坊网路未来的影响也越大。此外，很难找到更合理的解释使 ETH 看起来更像「商品」而不是「证券」。

・以太坊网路一直在不断升级。其中以太坊期货在芝加哥商品期货交易所（CME）正式上市后的第二年，就发生了重大升级 —— 其共识机制从 PoW 转变为 PoS，并出现了主网分叉。以太坊就像「忒修斯之船」一样，不断的升级换代，2024 年 3 月的 ETH 和 2021 年 3 月的 ETH 在本质上已经有了很大区别；

・ETH 在 2014 年进行了 ICO 融资，融资行为让 ETH 可能会被归类为「具有证券属性的资产」。因为美 SEC 和其他国家的金融机构都表示「ICO 代币可能被视为证券」。对于具有争议属性的资产，美 SEC 可能会更仔细地考虑它们。

・巨鲸持币问题。根据 Glassnode 的统计，近 55% 的 ETH 供应（约 6600 万枚）由 1041 个地址持有，平均余额超过 1 万枚 ETH。相比之下，散户持有者只拥有不到 45% 的 ETH 供应。同时，考虑到在 PoS 机制下，代币持有几乎与投票权直接挂钩，这 1041 个地址的持有者可以显著影响以太坊网路的升级和运营；

比特币受价格操纵的可能性低于以太坊

相比之下，比特币持有者没有投票权，不会对比特币网路的执行产生重大影响。自 2009 年以来，比特币持有者的分布已经变得相当分散。截至 2024 年 3 月，持有超过 1000 枚 BTC 的巨鲸仅占总流通量的 40% 左右，巨鲸地址数量也达到了 2100 个，这使得比特币价格操纵的可能性明显低于以太坊。

当然，美国证券交易委员会（SEC）并没有松懈，至少目前是这样。在公开档案中，美 SEC 表达了对以太坊的 PoS 机制带来的潜在风险的担忧：

「ETH 及其生态系统是否存在一些特定的特征，包括 PoS 机制和少数个人或实体的控制或影响过于中心化，这些特征会引起人们对以太坊易受欺诈和操纵的担忧么？」

总而言之，由于「证券化风险」的存在，尽管我们期望现货以太坊 ETF 能够获批，也必须为美 SEC 的否决做好准备。

巨鲸们的看法

与现货比特币 ETF 获批时的情形相比，现货巨鲸和衍生品交易商似乎对现货以太坊 ETF 获批的预期并不高，并为此做好了准备。

从链上资料来看，虽然矿工每季度的抛售行为会对统计资料产生一定影响，但自 2023 年 5 月以来，持有超过 100 枚 BTC 的地址数量明显增加。相比于 2022 年第一季度和 2023 年上半年，矿工的抛售行为对地址数量的影响明显减弱，这意味著在现货比特币 ETF 获批之前，许多现货巨鲸大量买入了 BTC。

但是，ETH 的链上资料并没有呈现类似的迹象。即使使用相对宽松的标准，持有超过 32 枚 ETH 的地址数量自 2023 年 1 月以来不断减少，现货以太坊 ETF 的预期炒作并没有显著影响该下跌趋势，反而下跌速度有所加快。

如果我们只考虑持有超过 1000 枚 ETH 的地址，也可以得出同样的结论，巨鲸似乎正在利用投机和乐观情绪出售他们的 ETH 以获取利润。

在期权市场，我们也发现了一些线索。现货比特币 ETF 申请讯息公布后，BTC 和 ETH 的远期期权「偏度」（Foresight News 注，统计学概念，用于描述资料分布的不对称性，分有负偏态和正偏态）均出现显著上升，并在 2023 年 11 月达到峰值，这表明当时期权交易者更倾向于押注市场价格上涨（看涨）。

相比之下，现货以太坊 ETF 申请的讯息并没有引起期权交易者额外的看涨情绪，今年 2 月远期期权偏度的上升更可能是由于流动性回归的影响。

现货 ETF 重要么？

毫无疑问，现货 ETF 确实重要，其获批会对相关加密货币的价格起到提振作用。现货 ETF 获批后，来自美国股市的额外流动性支援，推动比特币价格自年初至今上涨超过 71%，比特币价格也突破了 7.2 万美元，进一步创下历史新高。

值得注意的是，虽然 ETH 在汇率方面的表现相对于 BTC 较弱，但在价格涨幅方面，ETH 的价格表现并不逊于 BTC，甚至年初至今的涨幅略好于 BTC。

ETH 近期表现良好，这取决于多个因素：

一方面，当比特币价格大幅上涨时，加密货币市场投资者的惯性会促使他们抛售比特币，转而购买以太坊，将储存在比特币中的现金流动性「嫁接」到以太坊和其他加密货币市场。同时，流动性快速回流也为以太坊价格提供了更多支撑，以太坊相对较高的波动性带来了更高的增长潜力。

因此，从中长期来看，随著更多现金流入加密货币市场，以太坊价格的上涨是可以预期的，并且已经体现在衍生品市场的价格之中 —— 远期看涨期权持续存在的正偏态是投资者看涨情绪的最佳反应，以太坊价格创出新高只是时间问题。

现货 ETF 的获批只会加速上述程式，但如果没有获批也无妨。以太坊的价格可能会出现一些波动，甚至大幅回落。然而在牛市环境下，下跌造成的缺口将很快会被填补，以太坊价格的上涨趋势不会发生根本性改变。

值得注意的是，如果现货 ETF 无法获批，以太坊将需要面对来自加密货币市场内部的其他竞争对手 ——SOL 在过去 6 个月里的表现优于 BTC，其他公链代币也跃跃欲试。

虽然以太坊的领先地位暂时不会受到挑战，但其他竞争对手无疑会分流原本属于以太坊的现金流动性，由于世界各国央行普遍采取了相对稳定的货币政策，流动性回流加密货币市场的过程将是「相对缓慢且平稳的」。因此，争夺现有现金流动性将成为以太坊面临的主要挑战之一。